一、这份报告在讲什么
这是西南证券研究院 2026 年 9 月 25 日发布的宏观定期报告，覆盖 9 月 21 日至 25 日的一周大事记与国内高频数据。报告的核心结论是：国内财政收支动能边际减弱、广义财政仍处发力蓄势期，但产业政策正沿两条主线同时推进——以北斗为代表的战略性新兴产业扩容，与以民间投资项目推介为代表的投资主体拓宽；海外方面，中美经贸磋商将人工智能议题纳入沟通框架、韩国半导体出口持续高增、全球 PMI 分化且通胀压力回升，油价则在地缘反复中重估风险溢价。报告的时间维度兼顾政策事件回溯（9 月 18 日至 24 日）与高频数据周度跟踪（截至 9 月 24 日），并给出下周重点关注的经济数据日历。
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这份周报最有价值的信号并非任何单一数据，而是政策工具箱的形态变化：民间投资政策从"鼓励参与"转向"提供项目"，并配套持股比例（符合条件项目民间资本持股可达 10% 以上）、融资支持与要素保障。这意味着地方投资扩张的约束条件，正在从"通道不畅"切换为"可投项目稀缺"。对宏观判断的含义是：投资数据的回升斜率将更依赖项目清单的更新速度，而非资金供给。换言之，观察指标应从社融、专项债进度，前移到发改委推介项目的落地率与民间资本实际出资比例。
二、关键数据与核心发现
发现一：财政收入进度尚可，但支出端首次出现单月负增长。 1–8 月全国一般公共预算收入 15.66 万亿元，同比增速较 1–7 月收窄 0.1 个百分点至 5.7%；支出 18.15 万亿元，同比增速收窄 0.1 个百分点至 1.2%。进度上，收入已实现 2026 年预算的 70.97%（快于去年同期 3.56 个百分点），支出实现预算的 60.46%。但单月看，8 月一般公共预算收入同比增长 4.7%（较 7 月的 11.7% 大幅回落 7.0 个百分点），支出同比下降 0.1%，为年内首次支出单月负增长。
发现二：卖地收入仍深度收缩，但降幅明显收窄。 1–8 月全国政府性基金预算收入同比下降 19.0%，降幅较 1–7 月收窄 2.2 个百分点；其中国有土地使用权出让收入同比下降 28.6%，降幅同样收窄 2.2 个百分点。8 月单月卖地收入同比下降 12.58%，降幅较上月收窄 14.52 个百分点。高频数据显示，300 城住宅用地出让金在核心城市优质地块带动下同比增长 37%，土地出让均价回升是主因。
发现三：外资配置人民币资产意愿持续修复。 截至 8 月末，境外机构持有银行间市场债券 3.19 万亿元，其中持有国债 2.03 万亿元，对国债的配置已连续第四个月增加。8 月非银行部门跨境收支合计 1.5 万亿美元，跨境资金净流入 624 亿美元，环比增长 4%。9 月 21 日人民币对美元中间价升至 6.7487，在岸人民币收盘报 6.6955。
发现四：北斗产业五年万亿目标的可实现性建立在既有增速之上。 据《2026 中国北斗时空产业发展白皮书》，2025 年我国北斗时空产业总体产值达 13323 亿元，其中卫星导航产业（北斗产业）总体产值为 6290 亿元，同比增长 9.24%。以 6290 亿元为基数，五年突破 1 万亿元对应年均复合增速约 9.7%，与当前增速基本衔接。当前高精度车道级导航已覆盖 99% 以上城乡道路。
发现五：民间投资项目推介扩容。 发改委近期向民营企业推介 36 个投资项目，预计总投资 614 亿元，拟引入民间资本 156 亿元，覆盖交通、物流、水利、能源等领域；符合条件项目的民间资本持股比例可达 10% 以上。
发现六：制造业升级数据与政策部署相互印证。 8 月规模以上工业增加值同比增长 5.2%（较上月加快 0.7 个百分点）；装备制造业、高技术制造业增加值当月分别增长 12.1% 和 16.7%，快于全部规上工业 6.9 和 11.5 个百分点。产品结构上，数字产品制造业增加值增长 15.7%，工业机器人产量增长 34.6%，集成电路制造增加值增长 101.5%。
发现七：高频数据呈现"上游分化、中游回暖、下游偏弱"。 截至 9 月 24 日，上游铁矿石、阴极铜价格周环比分别上升 0.35%、2.58%，原油价格周环比下降 6.02%；中游动力煤、螺纹钢、水泥价格周环比分别上升 1.10%、0.18%、1.48%；下游 30 个大中城市商品房成交面积周环比上升 33.32%（一线、二线、三线城市分别上升 20.43%、42.33%、38.49%），但 9 月第三周全国乘用车日均零售 5.2 万辆，同比下降 20%；物价方面蔬菜、猪肉价格周环比分别下降 2.59%、0.40%。
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8 月财政数据里有一组被低估的反差：证券交易印花税累计同比大增 82%，而契税、土地增值税同比分别下降 14.2%、13.6%。这组对照揭示了一个结构性问题——资本市场的活跃度正在贡献显著的财政收入增量，而土地财政链条仍在收缩。这意味着财政对资产价格波动的敞口在上升。一个不太被讨论的推论是：在卖地收入仍处深度收缩区间时，稳定的资本市场对财政平衡的意义已超出"信心指标"范畴，这对政策取向具有实质约束力。周报并未点出这条线索，但它对理解后续政策优先级很有帮助。
三、重点企业/案例分析
韩国半导体出口——全球 AI 资本开支的高频温度计。 9 月 1–20 日韩国出口 714 亿美元，同比增长 78.3%，创该统计时段历史新高；进口 484 亿美元，同比增长 26.7%，贸易顺差 230 亿美元。其中半导体出口 341.3 亿美元，同比增长 259.4%，占出口比重升至 47.8%，较上年同期提升 24.1 个百分点。计算机周边设备、船舶、石油产品出口分别增长 187.6%、63.0%、47.8%；乘用车增长 9.3%，汽车零部件下降 6.3%；对华、对美出口分别增长 113.8%、118.0%。战略含义：韩国出口正从多行业共同修复转向半导体单一主导的结构性高景气。判断：这条数据的价值在于它的前置性——半导体出口是全球 AI 资本开支向供应链传导的最快观测点。但集中度提升是双刃剑：结构分化说明传统制造业修复有限，出口弹性放大与对存储芯片价格、AI 资本开支敏感度上升是同一枚硬币的两面。
霍尔木兹海峡与油价——地缘风险溢价的定价实验。 9 月 22 日美伊在纽约进行数月来的首次间接接触，伊方高级官员称若美国降低军事压力并解除对伊朗港口封锁，伊朗可在 7 天内重开霍尔木兹海峡；9 月 23 日伊朗总统发表强硬讲话，强调不会在美国压力下让步。9 月 23 日布伦特原油期货收涨至 103.08 美元/桶，单日涨幅 3.86%；WTI 收涨至 92.16 美元/桶，涨幅 1.81%，结束此前连续五个交易日下跌。9 月 24 日布伦特盘中一度升至 106.50 美元/桶。判断："7 天内重开海峡"这个表述把地缘风险变成了可交易的事件合约。市场实际上在为一个明确的政策条件设定概率——这是比油价绝对水平更有信息量的观察维度。需要提醒的是，谈判的核心分歧（军事压力、经济封锁、海峡通行安排）尚未弥合，外交渠道存在不等于协议可期。
中美经贸磋商——AI 从竞争议题进入沟通机制。 当地时间 9 月 20 日，双方在纽约举行经贸磋商，就落实历次共识、促进双边贸易投资交流，并就人工智能有关问题举行对话；美方披露双方拟同意建立人工智能对话机制，并进一步落实今年 5 月已同意成立的"贸易理事会"。9 月 23 日双方再次会面，美方称同意将原定 11 月 10 日到期的贸易休战延长两个月至 2027 年 1 月 10 日。判断：研报指出本轮磋商的突出变化是 AI 议题进入双边经贸沟通框架，讨论范围从技术竞争向风险管控延伸，但高端 AI 芯片出口管制等议题尚未出现明显突破。独立看，这更像"在分歧中增加沟通、在竞争中建立机制"，其价值在于降低尾部风险而非改善弹性；且具体成果主要来自美方会后表述，中方通稿尚未确认全部细节，执行落地仍需观察。
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全球 PMI 与美债收益率的组合值得单独审视：9 月美国综合 PMI 升至 58.4（2021 年 7 月以来新高，连续第四个月加速），投入价格指数从 59.9 升至 66.4（2022 年 10 月以来最高）；同期 9 月 23 日 10 年期美债收益率升至 5% 上方，创 2007 年以来新高。研究报告倾向于把这两件事并列为"通胀韧性"。但一个更锋利的判断是：长端利率的新高，已经不能完全由增长与通胀预期解释，其中包含了对财政赤字可持续性的定价。如果是这样，那么后市的路径将不同于传统的"数据强、利率升"框架——即便增长数据转弱，长端利率也可能因财政供给因素而保持高位。这对全球风险资产的估值中枢意味着更持久的压力，也解释了近期为何流动性担忧能反复压制科技板块。
四、趋势与预判
趋势一：广义财政支出有望在下阶段回稳，但节奏偏慢。 报告指出，8 月 28 日全国投资工作推进会议明确要求"努力推动投资止跌回稳"，8 月 21 日国常会要求督促地方用好专项债券、专项再贷款等政策加快清理拖欠企业账款。后续随着超长期特别国债下达、地方政府专项债发行提速，叠加 8000 亿元政策性金融工具推进，广义财政支出有望逐步回稳。
独立分析：这里存在一个报告未充分展开的时滞问题：专项债发行提速到形成实物工作量之间，通常有 1–2 个季度的时间差，而"清理拖欠企业账款"更偏向修复企业现金流而非直接创造投资需求。因此即便资金端扩张，投资数据的回升也可能滞后于市场预期。更值得关注的先行指标是项目开工率与水泥、沥青等基建实物量数据，而非债券发行规模本身。
趋势二：未来产业投入机制从"给钱"转向"分担风险"。 9 月 22 日国务院总理李强在上海调研，明确纵深推进"人工智能+制造"，提出建设制造业生产服务平台、降低中小企业智能化改造门槛；二十届四中全会关于"十五五"规划的建议已提出建立未来产业投入增长和风险分担机制，2025 年政府投资基金政策亦对考核、容错免责等机制作出部署。
独立分析："风险分担机制"是本期政策表述中最具实质含义的一项。未来产业研发周期长、早期风险高，真正的堵点不是资金规模，而是国有资本在早期项目上的考核与容错约束。若容错免责机制能落到投资决策层面，其效果会远大于增加引导基金规模。反过来，如果机制停留在文件表述而考核口径未变，那么对早期硬科技项目的实际资金供给改善将有限。这是判断"十五五"产业政策含金量的关键观察点。
趋势三：全球经济增长仍有韧性，但通胀回落面临新扰动。 9 月美国综合 PMI 58.4、欧元区 53.1（41 个月高点）、日本回落至 52.5（制造业 PMI 降至 54.1，七个月最弱，但新出口订单仍处高位，AI 与半导体需求提供支撑）。美欧投入成本明显上升，能源与运输价格是主要驱动。
独立分析：三个经济体的分化方向暗示了一个被忽略的传导链：能源成本上升对欧洲的伤害是非对称的。欧元区制造业产出升至 53.4、新订单增速为 2022 年 5 月以来最快，但就业修复偏温和，说明企业以提升产出效率而非扩员来应对需求——这是典型的"成本压制型复苏"。若油价维持高位，欧洲的增长韧性可能比 PMI 读数显示的更脆弱，而这也将反过来限制欧央行的政策空间。
五、总结 — 核心判断
判断 1： 8 月财政收支双弱且出现年内首次支出单月负增长，广义财政仍处发力蓄势期；卖地收入同比 -12.58% 虽大幅收窄，土地财政拖累仍未解除。
判断 2： 北斗产业五年突破 1 万亿元 的目标对应年均复合增速约 9.7%，与当前 9.24% 的产业增速基本衔接——目标能否达成，取决于应用场景扩张与《卫星导航条例》等制度供给的落地节奏，而非资金投入强度。
判断 3： 民间投资政策重心从"准入放宽"转向"项目供给 + 融资支持 + 要素保障"，有项目可投、投后有收益成为新着力点，项目落地率将是比政策表述更有效的观察指标。
判断 4： 韩国半导体出口同比 +259.4%、占比升至 47.8%，确认全球 AI 资本开支仍在向供应链传导；但结构分化明显，出口弹性与对半导体周期的敏感度同步上升。
判断 5： 10 年期美债收益率升至 5% 上方创 2007 年以来新高，与强劲 PMI 和投入成本抬升相互强化，构成对国内风险偏好与外资配置的外部约束。
六、投资建议方向
值得跟踪的方向： 一是北斗时空信息服务与应用场景扩张相关的产业链；二是受益于民间投资项目推介的交通、物流、水利、能源等基础设施领域；三是"人工智能+制造"相关的中试平台、工业机器人与集成电路制造（8 月增加值增长 101.5%）；四是半导体与 AI 算力硬件等受全球资本开支拉动的出口链。
风险提示： 政策落地节奏不及预期，地缘冲突扰动，海外经济超预期波动。
免责声明： 本文基于公开研究报告进行分析解读，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。文中观点仅代表个人分析，不代表任何机构立场。数据引用力求准确，但不保证完整性，请以原始报告为准。
📄 研报来源
- 研报名称： 《宏观周报（9.21-9.25）：北斗产业锚定万亿规模目标，中美经贸磋商拓展沟通机制》
- 作者： 叶凡
- 发布单位： 西南证券股份有限公司（西南证券研究院）
- 发布日期： 2026-09-25
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